2022年中国经济展望:限电的威力出来了?

中国新闻周刊
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房地产投资方面,我们从投资的直接构成、以及投资资金来源两个角度,对“稳地价、稳房价和稳预期”目标下的房地产投资增速做了定量测算。中国房地产投资由土地购置和建安投资两部分构成,前者占比约为36.7%,后者占比约为63.3%。假设2022年土地购置的增速为-3%,建安投资的增速为3%——考虑到目前房地产市场仍在深度调整,这一假设不算太悲观——中国房地产投资增速将从2021年的5%左右,下降到2022年的1%左右。

2021年9月,中国房地产销售和投资的单月同比增速均已转负,从已发布的10月份数据看,房地产从“销售-开工-施工”的链条俨然进入负向循环,这也是前期房地产调控政策适时“纠偏”,以满足房地产领域的合理融资需求的原因所在。但目前政策放松的力度仍较有限,且房地产行业震动之下,居民购房意愿下滑,房企拿地意愿下滑,供需两端共同挤压房地产投资的增长空间。若不能在居民/供地/房企任何一个节点上有力地修复预期,房地产投资的调整或有失速风险。

出口方面,近期中国出口的韧性依然强大,海外疫情反复和工业品通胀是主因。以IMF统计的CIF价格衡量的出口份额看,2021年一季度中国的出口份额比新冠疫情前高了1个百分点。中国出口份额的提升主要来自美国和一些欠发达国家,而对欧盟、印度、巴西和墨西哥的出口份额已经恢复到疫情前的水平。随着美国复工复产、供应链修复,以及欠发达国家新冠疫苗接种率提高,2022年出口份额从中国流出应是大势所趋。

在地产和出口对中国经济的支撑放缓的同时,其他的增长动能却难充分对冲。

基建方面,其投资资金来源于财政预算资金(包括专项债投向基建的部分)的比重不到两成,主要依靠地方政府债务融资。2020年中国城投有息负债增长13.0%,在压实化解隐性债务风险下,地方政府为基建项目配套融资的空间不足。此外,缺乏合适的投资项目对基建投资形成的约束更紧。在2017年对隐性债务高压监管之前,地方城投平台是基建项目的主要承担者,其投入资本回报率(ROIC)中位数在2011年见顶后持续回落,2020年降到了1.2%,比地方政府专项债的成本还低,合适项目储备不足的约束可见一斑。

制造业投资方面,民企占中国制造业企业的比重超过八成。在原材料成本攀升、二季度工业企业产能利用率超季节性环比下降1.3%的情况下,目前我们所观察到的企业扩大投资更可能是被动的设备更新。参考2018年的经验,预计企业本轮设备更新的持续周期在1年左右,因此,制造业投资的景气高点可能在2022年上半年出现。当然,绿色投资可能成为一个较大的增量来源,尤其是在央行出台碳减排支持工具的情况下,但这或许需要政府先做引导性的、成规模的投资,私人投资才会有能力、有动力“跟投”。

消费方面,新冠疫情后中国“补偿式消费”迟迟未出现,一个主要原因就是中国家庭的债务压力超过大多数发达国家,而疫情可能又放大了偿债压力。2020年,中国家庭部门的债务余额/可支配收入为137.9%,高于英国(135.9%)、法国(120.0%)、日本(108.5%)、美国(95.0%)和德国(90.8%);中国家庭部门的债务还本付息额/可支配收入为15.0%,高于韩国(12.4%)、英国(9.0%)、美国(7.8%)、日本(7.6%)、法国(6.5%)和德国(6.1%)。

新冠疫情后中国居民消费意愿下降,四个季度移动平均的全国居民人均消费支出占可支配收入的比例,2021年三季度为68%,比2019年四季度仍低2.1个百分点。央行城镇储户问卷调查显示,2021年三季度城镇储户选择更多消费占比为24.1%,比2019年四季度下降3.9个百分点。从债务压力和疫情冲击的角度看,未来中国消费大概率只会延续温和修复。且若经济下行压力加大,消费可能随之走弱,难以发挥好其在稳定经济运行中的“压舱石”作用。

此外,值得关注的是,下一阶段中国经济面临三个风险:一是中国经济“类滞胀”特征的进一步显性化;二是美联储货币政策正常化提速带来外溢效应;三是中美经贸关系演化中仍存不确定性。

2022年财政、产业政策“领衔”

中国经济“类滞胀”风险犹存,需要政策积极应对。预计2022年财政政策发力和产业政策调整将是重点,而货币政策作为配合全面宽松的空间不大。

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